王晋斌：人民币汇率的国家声誉：在合理均衡水平上基本稳定

热点资讯 2025年12月23日 14:19 1 admin

王晋斌中国人民大学经济学院原常务副书记、国家发展与战略研究院研究员、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员

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在合理均衡水平上基本稳定成为人民币汇率的国家声誉名片。从三个维度：工具与目标维度、汇率工具功能维度和汇率工具属性定位维度，我们可以深度理解这张名片背后的含金量：经济稳中求进的自信和对国际形势的精准把握。

最近几年的中央经济工作会议多次强调，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。在合理均衡水平上基本稳定成为人民币汇率的国家声誉名片。这一名片来源于聚焦经济建设这一中心工作和高质量发展，保持经济运行在合理区间的自信，也来源于对世界经济形势演变的精准把握，体现了人民币汇率是内外多种因素通过市场共同作用的结果。

近期，国际上关于明年人民币升值的话题多了起来，一些有影响力的国际性金融公司给出了明年底人民币对美元的升值幅度，营造出人民币对美元会出现趋势性升值的氛围。从全球外汇市场交易来说，预测某经济体货币未来汇率的变化是常态，也是充分挖掘影响汇率变化信息的基本工作。众所周知，汇率是最难预测的金融货币变量，涉及国内国际众多影响因素。汇率是带有跨境市场风向标性质的金融货币变量，对经济体的经济金融方面都会产生影响，最终影响一国的物价与就业（增长）。因此，对于大型开放经济体来说，汇率是极为重要的关键性货币金融变量，对经济金融有广泛的深度影响。因此，任何基于实现单一目标的汇率工具政策都要慎之又慎，甚至是不可取的。换言之，任何基于单一目标反推汇率变化应该如何取向的建议也要慎听（比如，为了降低贸易顺差人民币需要升值这类的建议）。

如何理解保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定，我们需要有三个维度的理解。

维度1：汇率的工具和目标维度

人民币汇率兼具工具和目标的双重功能。汇率常被视为调节外部平衡的工具。贸易顺差过大就应该升值减少出口增加进口，或者有过大贸易逆差就应该贬值增加出口减少进口，实现对外贸易平衡。在这种狭窄的运用场景下，汇率是促进外部平衡的工具。对于人民币对美元的名义汇率来说，我国从未主动贬值刺激出口，即使在1998年东南亚金融危机期间，人民币依然稳健。最近几年由于国内物价偏低运行，而国外物价走高，导致人民币实际有效汇率走弱，在一定程度上有利于出口。依据BIS数据，以2020=100为基数，截至2025年11月底，人民币广义实际汇率指数为88.6%，近5年时间人民币实际有效汇率贬值了11.4%，幅度完全可控。人民币广义实际有效汇率指数中美元占比18.5%，假定其他因素不变，人民币对美元名义汇率升值10%，只能带动人民币实际有效汇率指数升值1.85%。因此，单纯依靠人民币对美元升值来调节外部不平衡是不现实的。更合理的是，我国正在综合施策推动物价合理回升，随着物价逐步回暖，而主要发达经济体随着控通胀物价下行，人民币实际有效汇率会逐步升值。

从货币政策来看，汇率稳定是货币政策的目标之一。央行多次强调，人民币汇率在均衡汇率基础上保持基本稳定，汇率弹性可以适度加大。因此，人民币汇率稳定是宏观政策的目标之一，而不单纯是工具。汇率基本稳定可以促进经济金融预期的稳定，有利于市场主体稳定经营跨境业务的预期，降低市场主体的汇率暴露风险和经营风险，有利于形成预期稳定的跨境营商环境。

维度2：汇率工具的功能维度

激烈博弈的场景中汇率的工具功能可能会失调。当今世界，地缘政治已经严重侵害了经济全球化。经济体之间的激烈博弈，地缘政治成本已经内嵌于全球经济运营过程。对经济全球化来说，目前主要包括两种主要形态的地缘政治成本：一种是关税等摩擦成本；一种是技术禁售或者产业链脱钩成本。

对于第一种关税摩擦等成本，汇率贬值本可作为对冲关税上升的工具。除非是全球大面积普遍的“对等关税”，汇率变化才可能在同等关税的基础上发挥作用。特朗普的“对等关税”本质上是“不对等关税”，只要看一下全球目前的双边关税，肯定是不对等的。即使是今年4月份美国单方面实施“对等关税”以来，全球相关经济体与美国之间的关税加征幅度大多是不对等的，其他经济体难以通过汇率贬值来对冲过大的关税不对等所致的冲击。

在货币贬值都难以对冲关税成本的背景下，再加上关税本身会导致全球贸易总量萎缩，汇率不合意的较大幅度升值可能成为压垮外贸企业的重要边际变量，这种风险是需要充分考虑的。尤其在大多数制造业营业收入利润率不足5%的情况下，人民币对美元升值5%，对于这些制造业出口企业利润的汇率估值损失是不容忽视的。

对于第二种技术禁售或者产业链脱钩的成本，汇率工具的功能丧失。技术禁售或者产业链脱钩本质上是全球市场分割，地缘政治博弈催生了主要发达经济体害怕失去技术优势和关键资源，从而泛化国家安全，是导致市场分割的根本原因。在全球分割的市场上，不存在套利机制，汇率调节价格的功能也因此而丧失。因此，在这种市场分割的背景下，即使有汇率升值预期，外资也无法流入被禁止或者要求脱钩的行业。

不论上述哪一种成本下的场景，汇率已经失去了依靠市场相对价格变化来实现经济全球化背景下的调节外部平衡的部分功能。或者说，汇率与调节贸易平衡之间的关系已经出现了某种程度的断联。

维度3：汇率工具的属性定位维度

人民币汇率服务于国家发展战略，这是人民币汇率的政治经济属性定位。如果偏执于汇率工具的单一目标，比如汇率升值降低贸易顺差，或者汇率贬值促进出口，汇率就主导了国家发展战略，成为国家战略的关键实现工具，工具需求就具有刚性。

对汇率工具的刚性需求存在极大的风险，因为汇率对经济金融有广泛的深度影响，单一目标所致的汇率工具的刚性需求，会导致其他宏观目标的实现出现重大潜在风险，甚至是系统性的风险。比如，长期升值会带来出口萎缩，同时导致套利性“热钱”流入催生资产价格泡沫，套利动机结束最终资本流动出现反转，汇率会出现一次性剧烈调整的重大风险。

国家战略主导下的汇率变化路径将稳健很多。构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，这一战略旨在充分发挥国内超大规模市场优势，畅通国内经济循环带动国际循环，同时利用国际市场和资源促进国内发展，形成相互促进的良性互动关系。2026年扩内需是首要任务，要继续实施更加积极的财政政策，要继续实施适度宽松的货币政策。把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量。更加积极的财政政策和促进物价合理回升的货币政策都是促进实际汇率升值的，从而依靠稳健向好的经济基本面调节汇率的变化，并改善外部平衡，而不是依赖汇率工具本身来调节外部平衡。这样的汇率变化就能较好地体现经济基本面的变化，体现出国家经济的全球竞争力，也有助于人民币国际化。

理解上述三个维度的思考，有助于我们深度理解在合理均衡水平上基本稳定为什么是人民币汇率的国家声誉名片。

文章仅作为学术交流，不代表CMF立场。

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