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重新理解黄金价格

排行榜 2025年12月18日 13:46 1 cc
重新理解黄金价格

到年底了，2025年的黄金价格是绕不开的话题。

伦敦金现从2025年1月3日收盘时候的2638.41美元/盎司飙升到当前的4329美元/盎司左右，涨幅大约64%。同期上证指数的涨幅为15.5%左右，恒生指数的涨幅约为27%，标普500指数的涨幅则大约15.6%。

一年内黄金价格的涨幅跑赢世界主要股指，这放在2000年以前是比较少见的。而一年涨幅超过60%也是人类记录黄金价格以来，最大的年度涨幅之一，可谓五十年一遇。

纵观世界黄金价格的历史，以年度涨幅看，上一次黄金价格如此“爆冲”要回到1970年代。然而当时的决定因素和时空环境又和当前区别巨大。

1970年至1980年，黄金价格从35美元/盎司涨至高点666.8美元/盎司，历时128个月，涨幅为1805.5%，主因是美元与黄金脱钩，石油危机，冷战引发的地缘动荡以及美国经济的衰退和高通胀。

最近几年的黄金价格走势到底可做何种解读呢？其实这个问题的答案也是展望2026年黄金价格走势的潜在逻辑。

重新理解黄金价格

决定黄金价格的因素

通常来说，决定黄金价格的关键因素并不具有唯一性和绝对性，而是由多种变量联动所产生的结果。

综合大部分经济学家的观点，历史上决定黄金价格的因素大致可是（1）利率；（2）危机与避险；（3）通胀；（4）美元汇率；（5）市场投机

简单梳理就是，如果世界经济出现大范围的高债务、低利率环境，那么超发的货币将可能导致黄金价格上涨。长期以来，在高通胀环境下，黄金因被认为是对抗通胀的一种贵金属商品而受到更多的需求。黄金又是世界最著名的“避险资产”，其和主要金融资产如股指等有较显著的不相关性或者负相关性，在金融危机时期或者地缘政治动荡时期，黄金的价值属性会更加浓郁。

此外，全球黄金价格交易主要以美元计价，因此美元自身价格变动也会影响黄金的美元价格。分析师的普遍观点是，黄金可以被用来对冲美元的贬值。

然而，上述多种因素之间本身就有相当可观的关联性，黄金价格和这些因素之间也没有明确的统计学因果关系。说到底就是，人们无法判断黄金价格的走势到底是反映了上述因素的变化，还是由上述因素变化决定的，抑或是其实关系也不大。

这就是市场的“无形力量”，和股市等基本都一样，只能说是可以分析分析，而无法做精准判断。否则黄金价格走势就都透明了，哪有如此简单的道理。

其实，最近几年，我们确实可以明确看到一些背离传统的现象的。

比如，美国9月PCE物价指数同比上涨2.8%，预期2.8%，前值2.7%。虽然较8月上升，但仍处于过去两年的区间内。2024年到现在，美国乃至世界其它主要经济体的通胀并没有如2021~2022年那么“凶猛”，但黄金价格的走势却仍然异常迅猛。

又比如，从2021年开始美联储进入激进加息周期，到2023年下半年开始美国货币政策趋于稳定，再到今年开始进入降息周期，黄金的价格却并没有随之而动，和以往人们人为的低利率环境有利金价，高利率环境可能打压金价，并不相符。

这样的例子还能举出不少，如从2024至今，标普500指数的涨势整体相当不错，而黄金价格的涨势可以说是有过之而无不及，何来避险股市之说呢？

可以说，唯一比较相符的“过往逻辑”是，从2022年初的俄乌冲突到今年美国当局悍然发动“对等关税”，国际地缘动荡在加剧。

另一个新现象是，这些年来，各国央行都在加紧购买黄金。中泰国际首席经济学家李迅雷最近在接受媒体采访时提到：“（中国央行连续增持黄金）就是要增强自己货币的话语权。现在美元独霸天下，但美元现在又在贬值，那你持有美元不是风险挺大吗？所以各国央行要优化它的资产结构，增加黄金的配置，减少美元和美债的配置，这个做法我觉得是非常容易理解的。”

黄金市场说白了还是一个由供需关系决定的市场。有数据显示，当前全球各国央行的黄金储备比例已经快接近美元储备比例，这在过去几十年里是不曾发生过的。

那么，以上这些论述能否给我们这样一个启示：在决定近年来黄金价格的多重因素中，地缘环境的剧烈不确定性和各国央行的剧烈黄金需求，盖过了其它因素的影响作用，对黄金价格起到了最显著的作用。

不管怎样，相比过去几十年，在当下，可能我们需要重新理解黄金价格了。

重新理解黄金价格

主流投行的最新研判

有了上述这些思路作为“底子”，我们再看看国际主流投行对2026黄金价格的最新展望，是否有相符的地方。

首先是来自世界黄金协会的预测。该协会预计，推动2025年黄金价格异常上涨的诸多因素在2026年仍将发挥作用。然而，与2025年初不同，黄金价格已反映出所谓的“宏观共识”。这指的是对全球经济增长稳定、美国温和降息以及美元汇率总体保持稳定的预期。

在此环境下，该协会指出，当前黄金的估值似乎较为合理。实际利率不再大幅下降，机会成本趋于中性，而2025年出现的强劲上涨势头也开始减弱。

因此，在基准情景下，世界黄金协会预计2026年黄金价格将在窄幅区间内波动。但该协会认为，三种不同的情景可能会带来不同的走势。

在“浅度经济下滑”（以经济增长放缓和美联储进一步降息为特征）的情况下，由于投资者转向防御性资产，黄金价格可能小幅上涨，延续今年的涨势；在更深层次的经济衰退中，在更积极的货币宽松政策、国债收益率下降和强劲的避险资金流入的推动下，黄金价格可能上涨更多。

相反，如果特朗普政府的政策成功重振美国经济增长，美国通胀回升可能会推高收益率和美元，从而削弱黄金的吸引力。在这种悲观情景下，黄金价格可能下跌，尤其是在投资者仓位逆转和全球央行需求减弱的情况下。

在华尔街方面，摩根士丹利本周二预测，由于各国央行和黄金ETF减少黄金购买，2026年金价涨幅将有所收窄，但预期中的降息和美元走软将维持金价上涨势头。该行指出中国黄金零售需求强劲、各国央行加大购金力度以及对全球经济增长的担忧是对金价的利好因素。

摩根大通最新的研报则指出，受关税不确定性以及黄金ETF和各国央行强劲需求的推动，金价在2025年飙升。2026年和2027年的金价前景依然乐观。各国央行和投资者对黄金的需求预计将保持强劲，2026年平均每季度需求量将达到585吨。

此前，高盛预测，在各国央行持续购金的支撑下，到明年年底，金价将继续上升。德意志银行给出的预测区间则较大，但依然维持明年金价上涨的判断。

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尾声

梳理上述机构的最新研判，可见支撑明年金价上涨乐观情绪的主要因素包括各国央行（尤其是新兴市场央行）持续增持黄金，以及许多机构投资者对黄金的配置仍然不足。

此外，实际收益率可能下降，加上全球宏观经济风险，使得黄金继续成为投资组合对冲工具。

然而，高价格风险也可能限制金价的进一步上涨。美国经济复苏强于预期或通胀反弹可能迫使美联储推迟或逆转降息，从而推高实际收益率和美元汇率，而这两大因素历来都是黄金的阻力。ETF资金流动或央行购买放缓也可能抑制需求。

此外，黄金回收利用的增加，尤其是在黄金被用作抵押品的印度，可能会增加供应并打压价格。

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